大地期货研究院
观点小结
核心观点：震荡外盘天气+ 中美峰会预期支撑，国内高压榨+ 养殖弱需求压制，短期高位震荡，警惕利好兑现回落。
现货基差：中性油厂库存累积、催提促销，下游小批量补货观望，基差缺乏走强驱动。
南美大豆：中性 巴西播种启动但北部干旱底墒不足，10月降雨为关键变量，存在新季减产扰动风险。
美国大豆：中性偏多北部降雨延迟收割，基金高多存止盈压力。中国对美采购仍是较大支撑，等待中美会晤结果。
进口采购：中性盘面榨利深度倒挂，近两周买船冷清，采购后移锁定远月南美船货，短期到港仍充足。
大豆压榨库存：偏空大豆高到港、高开机、高库存仍在持续，短期供应继续宽松，油厂压力持续。
豆粕消费库存：偏空 提货好库存高，豆粕供应充足。基差成交差，双节前下游备货力度一般。
宏观层面：中性中美会晤临近，采购预期已部分定价；美联储加息+中东地缘扰动并存。
豆粕：等待中美会晤结果
上周豆粕期货主力合约经历了一波“资金增仓推涨→获利减仓回调“的完整短期行情。上涨过程中“价涨量增仓增“，属于典型的资金推动型上涨；回调过程中“价跌量放仓减“，属于获利盘集中了结，资金快速撤离，符合趋势性行情结束后的特征。
豆粕主要逻辑：外盘强预期，国内弱现实。盘面跟随美盘高位震荡，等待中美会晤谈判落地结果。
豆粕月差：M1-5和M3-5仍以低多正套参与，但是行情容易反复，受M01单边影响大。
wind，大地期货研究院
01、美豆收割+中美会晤继续提供支撑
美豆收割推进
美豆生长进度：截至9月20日，美豆落叶率62%，收获12%，上年同期收获8%，五年均值8%。南部收割提速，中西部大产区尚未进入大规模收割期，中美会谈采购预期提振市场。后续产区天气与收割推进速度将决定最终产量兑现。
美豆优良率：优良率从6月以来持续下行，反映夏季高温干旱对作物的累计影响。最新优良率58%环比持平，处于近五年中等偏低水平。
USDA，大地期货研究院
美国豆油生物燃料用量已反超食品用途
豆油结构剧变：26/27年度预估生物燃料用豆油178亿磅（+20.3%），占国内消费53.8%；单月生物燃料用量已反超食品用途，成为豆油第一大需求。
豆油占生物质柴油原料总消耗的约 40%；生物质柴油总产量创下新高，带动原料整体需求上行。6 月，生物柴油企业消耗豆油 7.90 亿磅，环比上涨 6%；可再生柴油企业豆油消耗量增至 7.66 亿磅，较此前历史最高值提升 11%。当月豆油合计用于生物柴油15.56亿磅。当月食用量只有12.48亿。豆油生柴用量，已经超过食品、饲料与其他工业用途的豆油消耗量。
USDA，大地期货研究院
美国豆粕持仓创下历史极端净多头
豆粕消费向好：供应增加，美豆粕国内消费和出口同步上涨。1-7月累计生产豆粕3669万短吨（同比+302万），其中国内消费2495万（+129万），出口1231万（+176万）。美豆粕出口好。
美豆粕出口：25/26（10月-9月）迄今累计出口豆粕1631万吨，远高于五年均值1003万吨，年度出口计划1860万吨。迄今未执行175万吨，出口+未执行合计1807万吨。
美豆粕期末库存：截至7月末，美豆粕期末库存预估41.6万短吨，处于历史同期偏低水平。
当前美豆粕基金持仓创下历史极端净多头，博弈美豆粕区域性紧缺，但市场普遍认为该紧张为阶段性，压榨复产之后即可缓解。
USDA，大地期货研究院
中国采购是美豆26/27/的核心支撑
26/27年度销售：9月10日当周销售大豆170万吨，出口大豆62万吨，26/27年度迄今累计出口80万吨，包括对华33万吨。9月前两周累计出口检验大豆114万吨。
迄今未执行合同1983万吨，出口+未执行共2063万吨，包含对华986万吨，墨西哥180万吨，埃及51万吨，印尼43万吨，日本45万吨。前五国合计1306万吨。未知目的地600万吨。
中国接受9.23‑9.25 与美方会晤邀请，市场重新炒作 170 亿美元美农产品采购预期：美方称若达成协议，剩余 3 个月对应约 42.5亿美元采购；传闻中方计划采购 2500 万吨大豆，谈判前或仅完成一半；目前尚未达成正式协议，仅为市场预期。
中美会晤农产品采购预期带来情绪溢价，但暂无实质落地协议。
USDA，大地期货研究院
美豆月度出口和对华
月度出口：8月出口155万吨，9月开始出口新作，前三周出口检验191万吨大豆，预估9月出口大豆270万吨。
对华：迄今9月对华出口约有80万吨，全月对华出口预估150-200万吨。9-12月是对华出口旺季。季度看，9-11月对华出出口在1200-1600万吨，上年同期为0，今年预估1320万吨。按2500万吨采购预估，12-2月对华出口能力在800万吨。
中国口径，9-12月已经采购美豆1300万吨。后期采购情况（商业、储备、关税取消等）还需要看中美会晤的结果。
USDA，大地期货研究院
美豆内陆驳船运费偏高
柴油价格继续大涨：截至9月14日当周，美国柴油价格较前一周上涨31.8美分，达到创纪录的每加仑6.285美元，比去年同期高出254.6美分。美国所有地区的柴油价格都在上涨，西海岸最高。
内陆驳船运费继续走高：截至9月15日当周，9-12月南行的驳船运费继续上涨。9月IL向南行的驳船运费39.96美元/吨，10月43.71美元/吨，12月31.97美元/吨。
USDA，大地期货研究院
美豆海运费周度回落
巴拿马运河水位：9月上旬，加通湖水位84英尺，预估中下下旬至11月上半月升至84.2-84.4英尺。
美湾、巴西、阿根廷至中国谷物海运费周度下行，21日美湾到大连 6.6 万吨船65.02美元 /吨（周度-2.82美元）；美西36.55美元/吨（周度-0.63美元）。
南美巴西帕拉纳瓜港69.27美元/吨（-3.28），阿根廷64.34美元（-3.05）。
PCA，大地期货研究院
美豆榨利继续上涨
7月美国压榨大豆604万吨，8月预估压榨600万吨，25/26年度压榨大豆7226万吨。目前预估26/27年度压榨大豆7566万吨，美豆压榨保持高位。
美豆榨利上涨：截至9月18日当周，美豆榨利4.14美元/蒲式耳，环比+3.2%。作为对比，2025年平均榨利2.46美元，2024年均2.44美元。
USDA，大地期货研究院
02、巴西旧作大豆成交差
巴西出口快速下滑
巴西大豆月度出口：9月预估出口800万吨，9月前三周巴西出口大豆475万吨，日均36.54万吨，上年全月出口734万吨，日均33.37万吨。10-12月初步预估出口1460万吨。
巴西对华出口：8月对华出口701万吨，1-8月累计对华出口6475万吨，占总出口的70%。9月初步预估约有600万吨，迄今对华出口约377万吨。10-12月预估对华出口1050万吨。上年10-12月对华出口1281万吨。
2025年对华出口8543万吨，占比79%。2026年预估对华出口8059万吨，占比70%。
巴西旧作大豆订单充足
巴西大豆销售进度：25/26年度农民销售大豆约85.4%，26/27年度预售28.8%。上周农户销售约155万吨（新作占70%），旧作流动性很差，多数成交流向油厂，油厂原料库存偏低。
巴西旧作大豆订单充足：1-8月累计出口9279万吨，截至9月17日，累计出口+待装船共1.032亿吨，显著高于上年同期的9730万吨。旧作大豆出口前置、出货节奏强于上个年度，说明国际买家采购巴西大豆的积极性很高，巴西旧作大豆的订单储备非常充分。2026全年出口计划约1.15亿吨。
MT大豆榨利：截至9月18日当周，MT大豆榨利继续回升至455.06雷亚尔/吨，月度上涨13.35雷亚尔。
巴西25/26年度旧作成交清淡
FOB基差：22日桑托斯港11月船期FOB报价170美分，周度持平。近几周升贴水市场比较清淡，成交少。
FOB一口价：盘面高位震荡，桑托斯港11月船期一口价周度略强。当前约有550美元/吨，周度+8美元。
巴西CNF：主要集中在11月船期，最新报价312美分，周度震荡为主。12月船期报价317美分。
巴西豆进口成本上涨：11月船期到港完税成本在4500元左右，周度上涨约有50元。盘面毛利约-160元，周度亏40元。
目前我国11月船期采购90%，12月采约32%，1月采购约14%。
26/27年度升贴水弱势震荡
新作FOB基差震荡：新季升贴水报价继续弱势震荡。4月船期跌至-5美分，5月船期小幅上涨至10美分。3-4月船期一口价近500美元。
26/27年度巴西豆到中国CNF：明年新作CNF周内小幅波动，3-5月CNF报价在108-120美分，周度便宜约8美分。
明年巴西豆到港成本上涨：明年巴西3-5月船期完税价约3970-3990元/吨，周度贵约20元。盘面榨利约有10-30元/吨，榨利周度下跌约30元。
市场统计上周中国商业采购3船大豆，因榨利亏损严重，旧作和新作采购都比较清淡。旧作主要以11-12月船期为主，新作以明年2-5月巴西豆为主。
巴西新作播种推进
巴西播种1.2%：AgRural跟踪，截至9月17日，巴西播种大豆1.2%，一周前为0.4%，上年同期0.9%。播种集中在中西部的MT、MS和南部的PR。
MT播种开局好于历史同期，但土壤水分是最大约束，未来一周降雨偏少，播种节奏存在放缓风险。
中西部MS降雨最显著，利于大豆播种。南部降雨偏多，或干扰作物发育。
全国气象格局分化：中西部部分产区墒情尚可，东北部内陆干旱；巴西南部有霜冻+过量降雨双重风险，会持续牵动市场对新老作物的产量预期。
巴西豆粕出口明显增加
豆粕出口明显增加：巴西豆粕出口集中在4-8月，2026年豆粕出口节奏有所前置。8月巴西出口豆粕234.3万吨，1-8月累计出口1734万吨，创历史同期最高。
豆粕国内消费：7月巴西国内豆粕消费约164.5万吨，1-7月累计消费约1137万吨。预估2026年度消费约2140万吨。
巴西豆粕国内消费稳定，本土底料需求有刚性。
巴西豆油国内消费持续上行，主要驱动来自巴西生物柴油强制掺混政策。
03、节前备货偏差
近两周采购放缓
大豆采购参考：CHS跟踪，截至上周末，11月完成90%，12月32%，1月采购14%。上周商业采购仅有3船，近两周榨利继续恶化，采购缓慢。
注意：不同机构对11月预采购预估在750-1000万吨之间，12月在550-700之间，误差较大。
油厂榨利：11 月盘面压榨继续恶化，明年巴西新作榨利周度亏损。中美会晤期间，关税政策问题敏感，对美采购暂缓，需等待政策的进一步落实。
到港维持高位
大豆进口：8月进口1214万吨，路透跟踪9月船期到港约973万吨，10月船期已有668万吨。
路透船期：按排船预估巴西豆9月到港920万吨，10月已有574万吨。巴西对华装船放缓。
阿根廷9月到港16.9万吨，10月27.9万吨。
乌拉圭9月到15万吨，10月已有47.2万吨。
7-8月美豆未对华出口。美豆9月到港约13.2万吨，9月18.9万吨。10月约有18.9万吨，11月已有58.5万吨。
预估到港：9月预估950万吨，10月预估900万吨。
大豆库存水平较高
大豆到港：9月18日当周，油厂大豆到港41.4船约269万吨，前周247万吨，近三周累计到港712万吨。
大豆库存：截至9月18日当周，全国港口大豆库存983.5万吨，环比+25.8万吨，同比+85.2万吨。油厂大豆库存856.85万吨，环比+24.66万吨，同比+162.19万吨。
到港多，油厂开机高，大豆库存维持高位。预计Q4供应整体充足。
油厂开机高
油厂大豆开机率保持高位：截至9月18日当周，125家油厂压榨大豆233.43万吨，周度+6.03万吨，较预期+1.48万吨，油厂实际开机率63.36%。预估本周压榨249.14万吨，开机率67.63%。
9月前三周压榨大豆近710万吨，预估9月压榨大豆950-1000万吨。
豆粕库存维持高位
豆粕表需：截至9月18日当周，豆粕表观消费152万吨（周度-4万吨），近四周表需累计约613万吨，周均153.155万。
油厂豆粕库存：截至9月18日当周，豆粕库存117.32万吨，周度+6.33万吨，同比-7.68万吨。未执行合同周度-78.76万吨至459.91万吨。
8月底豆粕累库至115万吨，9月底预估125万吨，10-11月110万吨左右。
物理库存稳定：油厂库存高催提积极，但下游提货偏慢，饲料企业刚需补库。全国饲料企业库存周度+0.08天至8.23天，上年同期9.42天。
各地区豆粕库存水平
双节前下游备货情绪较差
豆粕成交：豆粕价格高企，临近双节和中美会晤，下游企业适量采购备货，仙湖哦成绩略有好转，但基差成交仍然偏差。9月迄今豆粕总成交211.2万吨，其中现货成交137万吨，基差成交只有74.17万吨。9月10-21日共9个工作日，基差成交也只有58.66万吨。
豆粕提货：油厂高开机高库存，催提严重，豆粕提货较好。9月迄今累计提货324.67万吨，日均20.29万吨。上周日均提货20.86万吨。上月日均提货20.45万吨，上年9月日均提供19.15万吨。
豆粕现货和基差
豆粕期货：跟随美盘高位震荡，适逢美豆收割、中美会晤、巴西播种和中国双节备货，市场不确定较多，支撑整体较强。豆粕期货随美盘高位波动为主。近期关注中美会晤结果，国内抛储和备货情况。
豆粕现货：跟随盘面高位震荡，现货基差承压运行。华东、广东最低基差M01-100元，山东M01-80元，周度上涨10-30元左右。
远期基差：11-1月大多在M01+10到+40。山东27年1-4月M01+20/40元，5-7月M05+10/20元。远期基差震荡运行，波动幅度较小，成交偏差。
刘慧华
从业资格证号：F03113154
投资咨询证号：Z0020507
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